Tiskane izdaje
Ljubljana - Bonitetna hiša Standard & Poor's (S&P) je nedavno izboljšala gospodarske obete Slovenije s stabilnih na pozitivne. O vzrokih za to in izgledih za naprej smo se pogovarjali z Marcinom Petrykowskim, direktorjem S&P, zadolženim za območje Srednje in Vzhodne Evrope.
Kako zdaj, ob izboljšanju obetov, v agenciji Standard & Poor's vidite Slovenijo, naše makroekonomske dosežke in konkurenčnost?
Prejšnji teden smo izboljšali izglede za kreditno oceno Slovenije na pozitivne. Naj spomnim, da je naša ocena Slovenije (A-) relativno visoka, saj je recimo enaka kot jo ima Poljska in samo dve državi v srednji in vzhodni Evropi imata višjo oceno, Češka AA-, Slovaška pa A+. Kar zadeva gospodarsko rast, smo zdaj mnenja, da bo slovenski realni BDP v obdobju 2015-2018 naraščal povprečno za 2,1 odstotka letno, kar je za 0,6 odstotne točke več kot smo predvideli v svoji zadnji oceni decembra lani. V sestavi BDP bo postopoma večji delež domačega povpraševanja. V prvem četrtletju 2015 se je sezonsko prilagojeni BDP na letni ravni povečal za tri odstotke in odslej računamo, da bo domače povpraševanje imelo večjo vlogo pri vašem gospodarskem okrevanju. V letu 2014 ste prvič v zadnjih treh letih zabeležili porast zasebne porabe, in sicer zaradi večjega zaposlovanja in s tem večjega razpoložljivega dohodka in nižje inflacije, ki jo je omogočil padec cen nafte. Nova vlada ima močno zavezo, da stabilizira javne finance in finančni sistem. Pozitiven izgled za naprej izraža pričakovanje, da bo ta vlada nadaljevala s fiskalno stabilizacijo, prestrukturiranjem bančnega sektorja in strukturnimi reformami. Vključno s privatizacijo državnega premoženja, s čimer bi zmanjšali vpletanje države v gospodarstvo, ki je značilno za Slovenijo. Kaj ste pa imeli v mislih glede konkurenčnosti?
Recimo dejstvo, da se je Slovenija na lestvici konkurenčnosti, ki jo objavlja ugledni IMD, nedavno povzpela za šest mest.
To je zagotovo pomemben kazalnik. Pri konkurenčnosti je pomembno, kako ste sposobni pritegniti neposredne tuje naložbe. To pa od vlade zahteva zelo strukturiran pristop: zagotoviti mora ustrezno klimo in model, da bi k vam pritegnila tuje investitorje. Stabilizacija bank, reforme in injiciranje kapitala v družbe v težavah, kažejo, da si vlada prizadeva izboljšati razmere. Opozoril pa bi na zmanjšanje konkurenčnosti pri produktivnosti dela.
Podatki Urada za makroekonomske analize in razvoj sicer kažejo, da se produktivnost dela v Sloveniji zadnje leto izboljšuje.
Drži, čeprav bi lahko trajalo še nekaj časa, da bi se pretekli trendi v celoti obrnili. Še več, kar zadeva konkurenčnost v luči finančnih stroškov, si slovenske banke in podjetja izposojajo denar po višjih obrestnih merah kot primerljive družbe v severnih državah evroobmočja, zato menimo, da je mehanizem [finančne] transmisije v Sloveniji še vedno šibak.
Ali lahko pričakujemo, da boste v S&P spremenili tudi samo oceno Slovenije?
Kot smo povedali v svoji najnovejši analizi prejšnji teden, je najmanj tretjinska verjetnost, da povišamo oceno v prihodnjih 24 mesecih – če se bo gospodarsko okrevanje okrepilo, v kombinaciji s strukturnimi reformami in izboljšanimi fiskalnimi in dolžniškimi kazalniki. Naši izboljšani izgledi odražajo naše mnenje, da se bo zdajšnje gospodarsko okrevanje v Sloveniji okrepilo, kar bi bilo tudi v prid boljšim fiskalnim rezultatom.
Kako pa vidite položaj v slovenskem bančnem sektorju, ki smo ga podprli s skoraj petimi milijardami davkoplačevalskega denarja, polovica bank pa je praktično nacionalizirana?
Pri ocenjevanju bančnega sektorja uporabljamo metodo Bicra (Bank Industry Credit Risk Assessment) in na lestvici od 1 (najboljša ocena) do 10 je naša ocena za Slovenijo 8. Oceno 1 ima recimo Švica, 10 pa Belorusija. Poljska ima zdaj oceno 5. Med šibkimi točkami in izzivi vaših bank je zagotovo dobičkonosnost. Zgodovinsko gledano imajo slovenske banke zelo visoke deleže slabih posojil.
Da, preko 20 odstotkov.
Tudi do 28 odstotkov po nekaterih naših ocenah. To se zdaj prestrukturira, vendar ta posojila zelo znižujejo dobičkonosnost. Drugič, na vašem trgu je povpraševanje po posojilih še vedno omejeno, banke v svojih bilancah še vedno držijo terjatve do gradbenega sektorja, ob tem pa je velik delež bank lasti države, kar prav tako vpliva na njihovo poslovanje. Kakorkoli, pričakujemo, da bo vaš bančni sektor letos posloval z dobičkom. Bančni sistem je dobro kapitaliziran, septembra 2014 so imele banke povprečno 16,7-odstotno kapitalsko ustreznost. Delež slabih posojil v vseh posojilih se je do oktobra 2014 znižal na 13,2 odstotka, medtem ko jih je bilo novembra 2013 še 28 odstotkov – to je posledica prenosa slabih terjatev bank na DUTB. To razmerje se bo verjetno še znižalo, ko bo končano postopno zaprtje dveh bank. (Probanke in Factor banke, op. p.)
Omenili ste, da je vaša ocena odvisna od vladnega izvajanja reform. Katere reforme nam priporočate?
Ni naš posel svetovanje vladam, vendar pa menimo, da bi lahko izboljšali naložbeno okolje s poenostavitvijo regulative in reformo pravosodja. Investiranje v Sloveniji je še vedno relativno počasno in drago, vemo pa, da bi naložbe, domače in tuje, izboljšale vaše možnosti za gospodarsko rast. Kljub temu, da vaše gospodarstvo zelo profitira zaradi svoje trgovinske odprtosti in izvoza, imate še vedno zelo veliko administrativnih ovir in zelo omejen obseg neposrednih tujih naložb. Ob tem pa vaša velika odprtost navzven pomeni tudi veliko gospodarsko odvisnost od razmer v evrskem območju. Kar žene naprej evrsko območje, poganja tudi Slovenijo. Za zdaj so sicer naši izgledi za gospodarsko rast na območju evra pozitivni, od česar bo imela koristi tudi Slovenija.
Varčevanje ustvarja politične in socialne napetosti. Več strank nasprotuje ukrepom, ki jih označuje za neoliberalne in usmerjene proti interesom večine ljudi. To se zagotovo dogaja tudi pri vas na Poljskem?
Seveda, stvari so povsem enake. Tu je pomembno uravnoteženje. Mi na stvari gledamo z vidika bonitetnih ocen, ratingov, uporabljamo svojo metodologijo, ki eksplicitno pripisuje večjo težo izboljšanim izgledom za rast kot pa zniževanju primanjkljaja. A po drugi strani se je javni dolg pri vas v nekaj letih močno povečal, zato je potrebna proračunska konsolidacija. V tej luči verjamemo, da bo načrtovani premik v sestavi gospodarske rasti v smeri večjega domačega povpraševanja posledično pomeni tudi več pobranih davkov, kar bo verjetno blagodejno tudi za javne finance. Pričakujemo, da se bo po zaslugi aktualne konsolidacije proračunski primanjkljaj znižal od 4,9 odstotka BDP v 2014 na 1,7 odstotka BDP v 2018, resda le z zanemarljivim znižanjem deleža javnega dolga v BDP. Tveganja za znižanje primanjkljaja prihajajo s strani neparlamentarne opozicije, recimo s strani sindikatov. Obseg proračunske konsolidacije bi lahko bil manjši zaradi izrazite indeksacije nekaterih javnih izdatkov, recimo za plače in pokojnine.
V S&P pripravljate tudi ocene za naša podjetja kot so Petrol, NLB itd.
Da, pri vas ocenjujemo še nekaj podjetij, poleg omenjenih tudi Savo Re, Zavarovalnico Triglav, SID banko itd. Če bi prišlo do kake spremembe pri bonitetni oceni za Slovenijo, bi to lahko imelo vpliv pri oceni posameznih družb, ki jih ocenjujemo.
Vroča tema v Sloveniji je privatizacija, predvsem državnega Telekoma. Celo v vladi se ne morejo zmeniti ali naj ga prodamo ali ne. Vaš pogled?
Politična tveganja v Sloveniji so se od 2013 sicer znižala, tudi kar zadeva institucionalne reforme, ni pa izključiti nesporazumov med koalicijskimi partnerji. To še posebej zadeva različna mnenja o vlogi zelo velikih družb v lasti ali pa pod nadzorom države. Čeprav Slovenija postopoma prodaja državne deleže v družbah, pa ta podjetja še vedno predstavljajo materialno tveganje za javne finance, resda pa je stopnja tveganja različna, odvisna od posameznega podjetja. Kakorkoli, prepričani smo, da ukoreninjeno politično pokroviteljstvo in šibko, čeprav postopoma izboljšano, institucionalno in korporativno upravljanje lahko škodi hitrosti in učinkovitosti omenjenih reform, predvsem zaradi zasebnih interesov ljudi, ki so na visokih položajih v teh sektorjih. To pa bi spet obremenilo proračun in potencial za gospodarsko rast, brez vpliva na izboljšanje korporativnega upravljanja.
V ospredju zanimanja je zdaj Grčija. Kako vidite scenarije za to državo, izključno grexit, grški odhod iz območja evra? Vemo, da bodo prihodnji dnevi zelo usodni za Grčijo.
Tako kot so bili že zadnji meseci. Nedavno smo objavili našo analizo o tem. Naš pogled je, da bi grški izhod iz evra verjetno spremljala nesposobnost države za plačilo dolžniških obveznosti (payment default) in to državnih in komercialnih. Po našem mnenju to ne bi sprožilo plazu, da bi tudi druge evrske države zapustile evro, tudi zato, ker je arhitektura za reševanje evra zdaj precej bolj robustna, kot je bila ob času izbruha grške krize v 2012. Skratka, ne predvidevamo, da bi Grčiji sledile tudi druge države.
To je dokaj pomembna razlika, za primerjavo s ciprsko krizo v začetku 2013, ko se je na veliko ugibalo, da bo ciprskem potopu naslednja padla domina kar Slovenija.
Točno tako. Menimo, da bi grški izstop imel zelo zmerne finančne posledice za državne obveznice drugih evrskih držav. Zato ne pričakujemo, da bi grški izstop sam po sebi imel pomembne posledice za bonitetne ocene drugih državnih obveznic. Šlo bi za relativno izoliran primer. Trg že zdaj nakazuje razliko med zahtevanimi donosi grških in drugih obveznic. Kar pomeni, da investitorji sodijo, da so tveganja za druge države zdaj relativno nizka. Pričakuje se tudi nadaljevanje operacije kvantitativnega sproščanja s strani ECB in nadaljevanje nakupov državnih obveznic evrskih držav, makrobonitetne podlage so stabilizirane. Položaj v evrskih državah se na splošno izboljšuje. Ne pozabite tudi, da je Grčija že pomembno zmanjšala svoje povezave s finančnimi trgi in tudi zato bila okužba drugih držav precej manj verjetna.
A ko že omenjate finančne trge: tam so se očitno napihnili novi finančni baloni, ki lahko nevarno počijo in tudi predsednica ameriških Federal Reserve Janet Yellen je nedavno opozarjala na visoke cene delnic, ki da predstavljajo potencialne nevarnosti. Vaš pogled?
Dobro vprašanje. Poglejmo na stvari iz evropske perspektive. Glavni dejavnik je kvantitativno sproščanje s strani ECB. Ob tem imamo zgodovinsko nizke cene nafte in pa investitorje, ki iščejo donose v okolju zelo nizkih obrestnih mer. To so trije glavni dejavniki, ki poganjajo zdajšnje razmere. Poglejva najprej ECB, ki mesečno kupuje za 60 milijard evrov obveznic v operaciji v skupnem obsegu 1100 milijard evrov, s čimer se bo njena bilančna vsota povečala za 50 odstotkov. To je pomemben program, ki krepi bolj pozitivne finančne kazalnike v evrskem območju. Cene delnic so poletele v nebo, cene obveznic pa so padle in na splošno so se razlike v finančnih pogojih med jedrnimi evrskimi državami in periferijo znatno znižale. Zdaj že vidimo znamenja, da se bodo posledice tega prelile v realno gospodarstvo in v posojila zasebnemu sektorju, vidimo torej okrevanje in od njega sta za zdaj pridobila zlasti Španija in Nemčija. Monetarne statistike v teh dveh državah nakazujejo normalizacijo kreditnih pogojev, to pa so zelo spodbudni signali tudi za širše evropsko gospodarsko okrevanje.
V Nemčiji beležijo močno kreditiranje, španski zasebni sektor se tudi krepi. Ob tem so donosi na trgih državnih obveznic zgodovinsko nizki, na drugi strani pa beležimo zelo veliko zanimanje investitorjev za nakupe teh obveznic, tudi tistih, ki jih izdajo slabše ocenjeni izdajatelji. Ta program ECB je okrepil evropske borze in oživil trge obveznic. Za zdaj ne bi mogli govoriti o krizi zaradi pomanjkljivega upravljanja s tveganji. Vprašanje je bolj ali je trg prepričan, ali so uporabljeni modeli za upravljanje s tveganji, ki bi zagotovili, da ne bomo končali v situaciji s precenjenimi ali podcenjenimi cenami finančnega premoženja. Za zdaj ni videti, da bi bilo tako.
Dobro, a za zdaj kaže, da imamo opravka z dvema balonoma: prvi je balon javnega dolga, ki se je v nekaterih državah, vključno s Slovenijo že močno napihnil. Drugi pa je balon borznih cen.
Kar zadeva borze, imamo svobodni trg in tam se srečujeta ponudba in povpraševanje. Če so borzne cene visoke, so razlogi za to in eden od njih je, da gospodarstvo okreva in da so gospodarski temelji in okolje, v katerem podjetja delujejo, relativno stabilni. Glede na analize, ki jih upoštevamo, vidimo več pozitivnih finančnih indikatorjev, še posebej za evrsko območje. Ne mislim, da smo se znašli na točki, ko bi morali spakirati svoje stvari, ker bodo trgi kolapsirali. Gospodarske podlage se izboljšujejo in stimulirajo oboje, tako dolžniške strategije vlad kot tudi realno gospodarstvo. Počakajmo šest mesecev, pa bomo videli, kaj se bo zgodilo vmes.
Vse to vas sprašujem, ker me zanima, kaj ste se v bonitetnih agencijah naučili iz lekcij zadnje finančne krize po padcu investicijske banke Lehman Brothers septembra 2008. Vemo, da so pred krizo vsi napovedovali lepe obete in gospodarsko rast, tudi za Slovenijo, letos kasneje pa smo se znašli v veliki recesiji.
Se strinjam. V celoti se zavedamo, tako kot drugi tržni udeleženci, da nismo napovedali padca ameriškega nepremičninskega trga in razočarani smo bili nad načinom, kako so tedaj delovali naši ratingi pri nekaterih hipotekarnih vrednostnih papirjih. Iz tega smo tudi pri S&P potegnili lekcijo in lahko vam dam nekaj primerov. Vse bonitetne agencije so bile po krizi podvržene zelo strogi regulativi in nadzoru. To velja za ves svet in vključuje ameriško komisijo za trg vrednostnih papirjev SEC, evropsko agencijo ESMA, regulatorje na Japonskem in v Hongkongu itd. Stopnje nadzora, upoštevanja pravil in pregleda nad našo industrijo so se izjemno povečale.
Drugič, veliko dela smo naredili tudi interno, kot organizacija. Od leta 2008 smo porabili približno 400 milijonov dolarjev, da smo okrepili integriteto, zanesljivost in delovanje naših ratingov. Spremenili smo naš pristop in veliko investirali v naše delovanje, ker želimo zagotoviti, da se take vrste napak in neučinkovitih pristopov ne bodo ponovile. Dodatno smo okrepili naše vodstvo, glavni izvršni direktor S&P je zdaj nekdanji direktor banke Citigroup, naš glavni direktor za področje tveganj je prišel iz bančnih vrst, tudi sam sem prej delal v banki. Veliko novih vodilnih ima zdaj izkušnje iz bank. Zelo veliko pozornosti namenjamo upravljanju s tveganji in skladnosti poslovanja.
Trdite, da je vodenje zdaj bolj v rokah ljudi, ki vedo, od kod prihajajo tveganja?
Točno tako. Bančna scena je bila že prej zelo strogo regulirana in nadzorovana. Potem smo oblikovali nov globalni model za upravljanje tveganj. Pomembno je tudi, da je področje tveganj popolnoma neodvisno od ocenjevanja in ratingov in od komercialnih aktivnosti. Poleg tega smo spremenili način, kako ocenjujmo vse vrste vrednostnih papirjev in izdajateljev, ki so lahko prizadeti zaradi finančne krize. Torej da, iz finančne krize smo potegnili vrsto lekcij, da bi zagotovili, da je naš pristop zdaj drugačen.
